柳州醫(yī)藥招股書顯示，在營收和凈利潤逐年遞增的情況下，其經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流凈額近年卻呈現(xiàn)出明顯的下降態(tài)勢，從2011年的1.3億多降到2014年上半年的負值狀態(tài)，這給企業(yè)造成直接的現(xiàn)金流壓力。北京首證認(rèn)為，柳州醫(yī)藥的經(jīng)營性現(xiàn)金流已成逐步枯竭態(tài)勢。

    中投顧問研究總監(jiān)郭凡禮也認(rèn)為，現(xiàn)金流的大幅減少會對公司運營產(chǎn)生影響，包括上游采購、規(guī)模擴張等，尤其是對柳州醫(yī)藥這一區(qū)域型龍頭企業(yè)而言，向外謀取市場是迫切的、不容耽誤的。

柳州醫(yī)藥近年現(xiàn)金流狀況（萬元） 注：據(jù)公司招股書整理

    探因：應(yīng)收賬款比重過大

    除近年來的投資活動對現(xiàn)金的消耗，應(yīng)收賬款的逐年增加也成為了柳州醫(yī)藥現(xiàn)金流危機的另一個主要原因。

    招股書顯示，柳州醫(yī)藥2012年末、2013年末應(yīng)收賬款增長率分別為28.64％和41.48％。2011年至2013年各期末，柳州醫(yī)藥應(yīng)收賬款面值分別為7.36億元、9.47億元和13.4億元，逐年遞增，今年更是有可能繼續(xù)成倍增加。截至今年6月底，其上半年的應(yīng)收賬款已經(jīng)達到17.19億元，已經(jīng)超過2013年全年的總額。

    對于應(yīng)收賬款增加的原因，柳州醫(yī)藥則表示，其應(yīng)收賬款規(guī)模在同行業(yè)公司中處于合理水平。在我國目前的醫(yī)療體制下，下游醫(yī)院在產(chǎn)業(yè)鏈中長期處于強勢地位，對醫(yī)藥流通企業(yè)財務(wù)狀況方面的影響集中體現(xiàn)在醫(yī)院客戶應(yīng)收賬款賬期較長。柳州醫(yī)藥還稱其客戶的資信狀況良好，應(yīng)收賬款質(zhì)量較高。

    惡果：債臺高筑 登頂“負債王”

    應(yīng)收賬款不到位、資金鏈緊張的柳州醫(yī)藥面臨越來越大的流動資金壓力，不得不向銀行求貸。招股書顯示，柳州醫(yī)藥向銀行借款規(guī)模已由2011年末的2.64億元增加至2014年6月底的7.23億元。自2011年末至2013年末，其銀行貸款占負債的比例由20.28％增加至27.10％。2013年報告期末資產(chǎn)負債率達到83.64％，成為當(dāng)年擬上市企業(yè)中的“負債王”。

    對于債臺高筑的現(xiàn)狀，柳州醫(yī)藥的解釋是，“銀行借款的增加和較高的資產(chǎn)負債率水平，不僅提高了公司的經(jīng)營風(fēng)險和財務(wù)風(fēng)險，更是加大了公司的財務(wù)成本，制約了公司的舉債能力?！?/p>

    窮兮富兮？上市前夕曾多次分紅

    值得一提的是，債臺高筑的柳州醫(yī)藥竟然還有錢進行分紅。招股書顯示，2014年3月3日發(fā)行人召開2013年度股東大會，審議通過《關(guān)于2013年度利潤分配預(yù)案的議案》，按每股0.5元分配現(xiàn)金股利，共計想全體股東現(xiàn)金分紅4500萬元(含稅)；2013年4月12日發(fā)行人召開2012年度股東大會，審議通過《關(guān)于2012年度利潤分配預(yù)案的議案》，按每股0.3元分配現(xiàn)金股利，共計想全體股東現(xiàn)金分紅2700萬元(含稅)。

    有分析人士指出，公司在現(xiàn)金充沛的情形下，向股東進行現(xiàn)金分紅本無可厚非，但公司分紅的時間點選擇卻是在現(xiàn)金流緊缺的情況下，這實在是有點說不過去。

    而今，現(xiàn)金流饑渴、債臺高筑的柳州醫(yī)藥還是抓住了IPO這根最后的救命稻草，但是，其背后諸多隱憂仍不能讓投資者完全放下心來。

     虛增存貨

柳州醫(yī)藥存貨情況一覽（萬元）

    據(jù)媒體測算發(fā)現(xiàn)，柳州醫(yī)藥存在虛增存貨嫌疑。通過柳州醫(yī)藥招股書中主營產(chǎn)品的采購金額和和經(jīng)營成本，可測算出其新增庫存金額，進而推算出其存貨余額。這一金額與柳州醫(yī)藥招股書中公布的數(shù)據(jù)大相徑庭。

    在A股市場上，曾經(jīng)有很多公司為了上市就曾不擇手段去扮靚公司業(yè)績，通過虛增庫存，致使?fàn)I業(yè)成本轉(zhuǎn)結(jié)金額減少，進而達到虛增利潤的目的。同時也通過虛增庫存商品虛抵進項稅額，從而達到逃稅的目的。

     過分依賴固定區(qū)域 行業(yè)競爭風(fēng)險大

    資料顯示，作為一家區(qū)域性醫(yī)藥流通公司，其超過80％的營業(yè)收入來源于廣西的南寧、柳州、桂林、玉林等地。對此，柳州制藥也在招股書中坦陳，“目前公司的各項業(yè)務(wù)均集中于自治區(qū)內(nèi)，公司主營業(yè)務(wù)區(qū)域性特征明顯。公司主營業(yè)務(wù)存在對區(qū)域性市場依賴較大的風(fēng)險。如果廣西市場出現(xiàn)需求增速放緩的情形，將會對公司主營業(yè)務(wù)產(chǎn)生不利影響，進而影響公司經(jīng)營業(yè)績和財務(wù)狀況”。

    郭凡禮也表示，“柳州醫(yī)藥業(yè)務(wù)主要集中在廣西地區(qū)，這無疑更加重了投資者對其日后發(fā)展的擔(dān)憂”。

     藥品質(zhì)量安全存在風(fēng)險

    招股書指出，藥品作為特殊商品，其質(zhì)量關(guān)系到人民群眾的生命安全，國家對藥品生產(chǎn)經(jīng)營制定了嚴(yán)格的法律法規(guī)規(guī)定。但是根據(jù)相關(guān)規(guī)定以及流通環(huán)節(jié)的實際情況，由于無法對所購進藥品進行全面質(zhì)量驗收和檢驗，無法驗證全部藥品均符合質(zhì)量標(biāo)準(zhǔn)和有關(guān)質(zhì)量要求，發(fā)行人在經(jīng)營過程中難以徹底杜絕和避免藥品質(zhì)量問題。因此，一方面，發(fā)行人仍存在因藥品質(zhì)量問題而受到相關(guān)部門處罰的可能；另一方面，藥品安全事故的發(fā)生將對本公司的品牌和經(jīng)營產(chǎn)生不利影響。綜上所述，發(fā)行人作為藥品經(jīng)營企業(yè)，在經(jīng)營中存在藥品質(zhì)量安全的風(fēng)險。